物联高景气下游推动，车载和FWA领域高增

1 公司报告│公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 美格智能(002881) 物联高景气下游推动，车载和FWA领域高增 投资要点： 当前正处于物连接数高增阶段，公司作为全球蜂窝模组精品提供商，通过聚焦未来下游发展重点领域，有望与下游市场规模扩大形成共振。 ➢ 无线通信模组及解决方案领先提供商 公司于2007年成立，以4G/5G无线通信技术为核心，为全球客户提供各类型无线通信模组和以模组技术为核心的物联网解决方案。截至2022年底，公司全球蜂窝物联网模组出货量份额占比4.3%，全球排名第五位。 ➢ 物联网行业快速发展，全球呈现“东升西落”格局 国内模组公司份额持续扩大，成为全球通信模组行业主要供应商。据Counterpoint统计，2017年全球蜂窝物联网模组市场前五大公司中，海外公司占比达42%以上，国内公司仅23%；2022年底，国内公司出货量占比达60.8%，海外公司出货量占比为13.6%，国内模组厂商市场份额有望进一步扩大。 ➢ 车载领域与新能源汽车龙头合作紧密 我们预计全球前装车载终端模组市场规模将从2020的50亿元增长至2025年的111亿元，CAGR达17.19%；公司车载领域与比亚迪深度合作，旗下汉、宋、唐、海豹、驱逐舰等车型均有搭载美格智能车载模组。 ➢ FWA和泛IOT领域增长有望得到夯实 我们预计全球FWA模组市场规模由2021年40亿元增长至2025年99亿元，CAGR为25.25%；公司品牌品速与高通、海思、展锐等芯片厂商进行深度合作，并深度合作海内外运营商，包括中国移动、中国电信、中国联通、T Mobile和沃达丰，FWA营收增速保持较高增长得到相应夯实。泛IOT领域，公司深度合作宏电技术、映翰通、Teltonika Networks、哈啰出行和联想，出货量有望保持增长。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司23-25年营业收入分别为23.50/31.98/43.43亿元，对应增速分别为1.90%/36.08%/35.83%，归母净利润分别为1.03/1.77/2.57亿元，对应增速-19.75%/72.29%/45.58%，EPS分别为0.39/0.68/0.98元/股，3年CAGR为26.42%。可比公司2024年平均PE为37.4倍，鉴于公司车载和FWA领域订单弹性较大，我们给予公司2024年PE为45倍，目标价30.60元，维持“增持”评级。 风险提示：全球物联网连接数增速不及预期，下游客户拓展落后于竞争对手，公司海外市场拓展受阻，市场规模测算未充分评估潜在变化 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1969 2306 2350 3198 4343 增长率（%） 75.68% 17.11% 1.90% 36.08% 35.83% EBITDA（百万元） 152 196 172 259 357 归 母 净 利 润 （ 百 万元） 118 128 103 177 257 增长率（%） 330.54% 8.21% -19.75% 72.29% 45.58% EPS（元/股） 0.45 0.49 0.39 0.68 0.98 市盈率（P/E） 56.8 52.5 65.4 37.9 26.1 市净率（P/B） 9.7 8.2 7.4 6.4 5.3 EV/EBITDA 52.4 33.1 38.3 25.5 18.7 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年09月27日收盘价 证券研究报告 2023年09月28日 行 业： 电子/消费电子 投资评级： 增持（维持） 当前价格： 25.65元 目标价格： 30.60元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 261.46/184.20 流通A股市值(百万元) 4,724.84 每股净资产(元) 5.53 资产负债率(%) 33.01 一年内最高/最低(元) 39.44/25.02 股价相对走势 作者 分析师：孙树明 执业证书编号：S0590521070001 邮箱：[email protected] 相关报告 1、《美格智能（002881）：公司业绩略低于预期，智能网联车业务高增》2023.08.30 2、《美格智能（002881）：公司业绩略低于预期，智能网联车领域有望高增》2023.04.25 -40%-23%-7%10%2022/92023/12023/52023/9美格智能沪深300\n请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 当前处于物连接数高增阶段，产品智能化发展推动万物互联，到2025年全球物联网连接数预计能达到270亿，物联网产业发展将迎来较多发展机遇。美格智能是国内领先的模组提供商，在物联网模组中聚焦车载、FWA和泛IoT领域。随着国内智能网联汽车渗透率的快速提升以及公司海外FWA和泛IoT领域客户的巩固拓展，公司有望在全球市场复苏后重回历史增速中枢。 不同于市场的观点 公司作为全球物联网模组优秀提供商，市场认为行业需求增速会逐步下降。我们认为公司收入增速有望保持，主要依据为：（1）当前仍然处于物连接数高速增长阶段；（2）公司重点聚焦车载模组行业，重点行业增速提高有望拉动公司营收快速增长。 核心假设 （1）无线通信模组及解决方案：公司具备丰富的产品体系，包括5G智能和数传模组、算力模组、车规级模组以及GNSS模组等产品。公司作为全球通信模组精品企业，特定领域市场份额保持领先地位，下游应用于车载、FWA和泛IOT等领域，我们预计公司2023-2025年“无线通信模组及解决方案”业务收入增长率分别为1.79%/37.20%/36.69%。 （2）其他业务：由于公司无线通信模组及解决方案收入占比较大，其他业务占收比低于3%，我们预计其他业务2023-2025年收入增速分别为5%/5%/5%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为23.50/31.98/43.43亿元，对应增速分别为1.90%/36.08%/35.83%，归母净利润分别为1.03/1.77/2.57亿元，对应增速-19.75%/72.29%/45.58%，EPS分别为0.39/0.68/0.98元/股，3年CAGR为26.42%。可比公司2024年平均PE为37.4倍，鉴于公司车载和FWA领域订单弹性较大，我们给予公司2024年PE为45倍，目标价30.60元，维持“增持”评级。 投资看点 ➢ 短期看处于物连接数高速增长阶段，龙头公司有望获得超越行业增速。 ➢ 中期看全球蜂窝物联网模组呈东升西落，公司份额有望进一步提升。 ➢ 长期看公司聚焦的车载、FWA和泛IOT领域未来有望保持高速增长。 \n请务必阅读报告末页的重要声明 3 公司报告│非金融-公司深度研究 正文目录 1. 物联网无线通信精品公司 …………………………………….. 5 1.1 公司深耕无线通信模组领域多年 ………………………….. 5 1.2 公司股权结构稳定且高管经验丰富 ………………………… 6 1.3 公司营收利润保持稳健 …………………………………. 7 1.4 公司首期股权激励成效显著 ……………………………… 8 2. 物联网行业景气度向上 ……………………………………… 10 2.1 国家政策和企业战略推动行业快速发展…………………….. 10 2.2 物联网连接数处于快速增长阶段 …………………………. 12 2.3 物联网模组行业呈现“东升西落” ………………………….. 15 3. 公司聚焦车载、FWA和泛IOT领域 ……………………………. 17 3.1 车载模组市场规模快速增长助力公司车载业务加速 ……………. 17 3.2 公司FWA业务有望迎来高增 ……………………………. 24 3.3 公司广泛布局泛IOT领域 ………………………………. 29 4. 盈利预测、估值与投资建议 ………………………………….. 35 4.1 盈利预测 …………………………………………… 35 4.2 估值与投资建议 ……………………………………… 36 5. 风险提示 ……………………………………………….. 37 图表目录 图表1： 美格智能发展历程 ……………………………………… 5 图表2： 公司战略定位 …………………………………………. 6 图表3： 美格智能当前股权结构 ………………………………….. 6 图表4： 美格智能高管介绍 ……………………………………… 7 图表5： 近三年营收（百万元） ……………………………….
…. 8 图表6： 近三年归母净利润（百万元） …………………………….. 8 图表7： 近三年期间费用率（%） …………………………………. 8 图表8： 同业毛利率对比（%） …………………………………… 8 图表9： 2020年度股权激励公司业绩条件 …………………………… 9 图表10： 2020年度股权激励个人绩效条件 ………………………….. 9 图表11： 2020年度股权激励方案行权价格 ………………………….. 9 图表12： 2020年度股权激励授予数量 …………………………….. 10 图表13： 2010-2022中国物联网政策梳理 …………………………. 11 图表14： 各国政策鼓励物联网发展 ………………………………. 12 图表15： 全球物联网连接数已超过人联网（十亿） ………………….. 13 图表16： 全球消费电子出货量同比增速（%） ………………………. 13 图表17： 全球物联网连接数（亿个） …………………………….. 13 图表18： 中国蜂窝物联网用户数（亿户） …………………………. 14 图表19： 2021-2026年全球物联网市场规模及增速（亿美元） …………..